当务之急是及时缓解房地产行业现金流压力

“国家统计局数据显示，我国7月国民经济继续恢复，但恢复势头有所放缓，房地产超预期下行成为主要拖累。具体来看，7月固定资产投资同比增长3.6%，增速较上月回落2.2个百分点。其中，房地产开发投资同比降幅超12%。房地产相关消费中，家具、建筑及装潢材料消费同比下降7%，降幅比6月进一步扩大1.3个百分点。在中国金融四十人论坛（CF40）7月举行的青年论坛双周内部研讨会“如何实现房地产和金融的良性循环”上，与会专家认为，“保交楼”是解决当前房地产风险事件的主要方向。停工缓建、延期交付的直接原因是房地产行业现金流存在严重问题。此前房地产企业经营模式的缺陷给房地产行业带来了普遍的现金流压力：一是购地成本迅速抬升，房企大量动用预售资金、表外融资等非常规资金支撑日常运转。二是房企积累了规模巨大的、缺乏现金流覆盖的“沉淀资产”。今年以来，房地产行业短期现金流继续承压，资金流入有限、刚性支出依旧，部分房企现金流出现断裂。政策方面，当务之急是通过控支增收，支撑未出现现金流断裂房企的稳定运行，避免停工蔓延。对于现有问题楼盘，应充分发挥政府部门的协调作用，以市场化方式为主要抓手“保交楼”。此外，应提高房企沉淀资产的现金流产出能力，并在中长期内提高土地供给与人口流动趋势的协同度、完善保障性住房体系，促进房地产行业实现高质量发展。* 本文隶属CF40成果简报系列，执笔人为中国金融四十人研究院青年研究员盛中明。
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“保交楼”是解决“停贷”

事件的主要途径

近期，部分地区的部分房地产项目出现停工缓建和未按时交付楼盘情况，由此引发部分楼盘业主发布停止偿还住房按揭贷款的声明。

多位专家认为，这一事件中，购房者主要针对的是问题企业楼盘烂尾的状况，其主因并非是房价下跌或者还贷者的收入下降。发布声明的业主的首要目的是保障其所购房屋如约交付，而非拒绝偿还住房按揭贷款。

所以，“保交楼”是解决该事件的主要方向。根据静态条件下的测算，有研究认为，房地产行业“保交楼”规模相对可控。应及时推进“保交楼”工作，避免楼盘停工及“停贷”现象继续扩大。

目前来看，决策层对“保交楼”工作高度重视，各地“保交楼”举措已进入实际落地阶段。

7月28日召开的中央政治局会议明确要求，要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生。

8月12日，银保监会相关负责人在新闻通气会上介绍，银保监会目前在积极主动参与、合理解决资金硬缺口方案研究，从多个方面推进“保交楼、稳民生”工作。其中，5家金融资产管理公司积极参与救助受困房企，配合地方政府“保交楼、保民生”，截至目前，共保障26996套商品房按期交付，解决拖欠农民工工资5500万元。

地方房地产纾困基金也在快速落地。8月5日，郑州市下发《郑州市房地产纾困基金设立运作方案》，按照“政府引导、多层级参与、市场化运作”原则，由中心城市基金下设立100亿元纾困专项基金。

房地产行业现金流

正面临严重问题

与会专家指出，部分楼盘停工的直接原因是房地产行业的现金流正面临严重问题，部分房企现金流断裂造成楼盘建设难以为继。

有观点指出，此前房地产企业经营模式的缺陷给行业带来了普遍的现金流压力，其缺陷主要体现在两个方面：

一是购地成本迅速抬升的背景下，房企大量动用非常规资金支撑项目建设和日常运转。有研究测算得出，近年来房企土地购置成本占其项目总售价的比重逐渐接近50%。为扩张规模、维持运转，房企大规模采取“明股实债”、挪用预售资金、表外融资、施工企业垫资等方式获取非常规资金，其现金流长期呈现紧平衡局面。

二是房企在此前的经营中积累了规模巨大的、缺乏现金流覆盖的“沉淀资产”。有研究认为，在此前房价快速上涨期，房企囤积了较多土地和建成建筑库存，但部分囤积的土地和建筑未能在持有、开发后获得预期现金流，成为沉淀资产。其来源主要有三个方向：一是土地“限地价、竞配建”模式中房企的配建建筑。二是房企拿地中被要求自持的住宅。三是配套指定产业地产。沉淀资产对应了19万亿的沉淀债务，这些债务带给房企付息资金流出负担的同时却难以带来资金流入，给房企带来很大的现金流压力。

2021年7月以来，随着部分房企的债务风险暴露，监管政策收紧，房企难以再使用上述非常规资金，房地产行业在既有缺陷下的脆弱现金流受到冲击，流动性压力向全行业蔓延。

近期，房地产行业短期现金流继续承压，资金流入有限、刚性支出依旧。

资金流入方面，经济下行和购房者预期不稳使得房地产销售大幅下滑；同时，房企融资难度依然较大。

资金流出方面，房企刚性支出依旧，包括：1）销售有关税费的预征预缴、完工项目的税费清缴正常进行；2）保障已售项目完工交付的工程款支出；3）2019-2021年房地产高开发量形成的融资在今明两年将大量到期，面临债务偿还压力。

当前，房地产行业面临的现金流问题已经较为严重，部分企业现金流断裂、引发楼盘停工，成为“停贷”事件的主要诱因。应及时缓解房地产行业性的现金流压力，避免现金流危机进一步扩大，防止楼盘停工及“停贷”事件风险蔓延至金融体系，影响经济稳定。

政策建议

第一，对于现金流未出现断裂、债务风险尚未直接暴露的房企，短期内应通过普遍性的控支增收维持其现金流稳定，避免停工、停贷进一步蔓延。

➢ 一是可考虑通过税费减免或延期缴纳、到期债务延期还本付息等途径大幅削减房企短期内的现金流出压力。

➢ 二是支持房企进行跨境债务替换，在国内发债替换海外债券，减轻评级下调和海外债券违约对境内债务产生的压力。

➢ 三是继续因城施策，放宽合理住房需求的信贷限制、降低居民房贷成本，支持房企恢复销售回款。

第二，对于现有的问题楼盘和问题房企，应充分发挥政府部门的协调作用，以市场化方式为主要抓手，“保交楼、保民生”。有观点指出，停工的房地产项目与房企债务相勾连，涉及房企、金融机构、上下游供应商和购房者等多个利益相关方，仅仅依靠房地产行业或者单一的行业性监管部门，难以协调各方利益、顺利推进“保交楼”。应充分发挥政府部门的综合协调作用，在“保交楼”和稳定房地产行业运转的目标下，统筹各方行动。同时，在具体措施上，应用好用足停工楼盘代建代管、设立地产纾困基金和不良资产处置等各类市场化手段。

第三，提高房企存量沉淀资产产生现金流的能力。

➢ 对于可以发展经营性物业的资产，应加快建立与持有经营性物业相匹配的税收、金融体系。并通过健全市场化退出机制，鼓励政策性股权基金、私募股权基金参与培育此类经营性物业。

➢ 对于无法发展持有经营沉淀资产的，可考虑将其转换为保障房、长租房、公租房等具有准公共性质的住房产品。

第四，中长期内应提高土地供给与人口流动和都市圈发展趋势的协同程度，并完善保障性住房体系，促进房地产行业实现高质量发展。增加人口流入地区和都市圈的住宅土地供给，可以让房地产的长期发展与中国经济发展趋势相匹配。同时，要注重发挥国企在保障房建设中的作用，并探索金融支持保障房建设的路径，拓宽建设资金来源。

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